家电行业：产业困顿时刻 投资守待良机

    中国空调生产占全球约80%，全球经济衰退下产业通过抢占其他国家订单缓解产销压力的空间不大。根据日、美空调产业在经济波动中的表现推测，2009年空调内、外销量下滑10%左右而2010年将增长5%以上。

    格力渠道网络具备规模经济，因而能在经济环境恶劣时生存并抢夺市场份额，从而部分弥补产业下滑的影响，预计2009年销售额与2008年持平。而且，格力持续推出中高端新品且品牌具备较佳溢价能力，因而有望稳中有升的利润率。我们保持2008-2010年每股收益的预测1.44元、1.65元、1.97元，每股合理价值25.0元，评级“买入”。

    风险提示：国家反垄断法实施，未来可能使得格力价格体系难以管理;日本空调企业意图快速提高国家空调能级标准，削弱国内空调企业的价格优势。

    (三)美的电器

    与格力电器不同的，美的电器走向成为综合性白电集团的路径，成长轨迹类似于惠而浦、伊莱克斯。公司通过企业所有制改革、事业部改造，明晰所有者及各层经营人员的责任和利益关系。同时，公司在财务、销售、研发、生产等方面建立严格的考核制度，使得对运营信息的敏感。从集团业绩(空调、微波炉、小家电成为业内数一数二)考察，这种组织结构具备较佳竞争力。

    公司原先方向为“低成本、低投入、低价格”，近年来公司着重强调利润导向，并提升研发水平。公司除了严格考核和奖励内部研发团队外，积极利用东芝(后变为东芝开利)、重庆通用等实现技术突破。未来3年，空调业务仍是企业业绩的根本(冰洗业务约占收入的15%)。以下对各事业部进行分析。

    空调业务：上半年199亿元，销售量国内排名第二;出口占40%的比例，目前销量受外围经济影响而有所下滑;苏宁、国美占其国内销售的20%左右，而公司专卖店已超过3,000家;与格力类似，美的在3、4级城市占比超过50%，也在农村渠道具备较高的占有率;空调内销同样采取先款后货，免除应收款风险;通过压缩机、电机的完整配套，公司具备一体化的成本优势和灵活的市场反应;公司国内业务竞争力较强，有利于弥补外围经济不佳和出口比例较高的风险，预计2009年空调业务负增长5%，利润率持平。

    冰箱业务：2008年上半年销售额21.0亿元;2008年9月美的、华凌电冰箱的市场占有率5.1%、0.5%;冰箱业务在品牌效应和产品创新上均有待提高。

    洗衣机业务：2008年上半年销售额18.5亿元。旗下拥有小天鹅(美的电器持有小天鹅29.2%的股权)、荣事达(美的电器全资拥有)、美的三个品牌，2008年9月市场销售量份额分别为11.8%、8.2%和1.6%，加总21.6%而仅次于海尔的31.4%。目前洗衣机各品牌在风格、功能设计和价格定位正在整合、协调以实现产品差异化和效益最大化。

    小天鹅以往在多种业务上投资、形成诸多不良资产混杂。目前约50%盈利来自博西威和GE合资厂。美的电器将小天鹅品牌定位在高端档次，当前重点推出“衣诺”滚筒系列。我们估计，美的电器对小天鹅多种不良资产剥离，短期内可能造成较大的业绩拖累。

    经济冲击和尚未增发股票加大了公司冰洗业务和财务收支的压力，但公司庞大业务规模有助于保障财务力量、空调业强健地位有利于抢夺对手份额，从而安然渡过产业难关。我们预计2008-2010年每股收益0.76元、0.85元、1.08元，每股合理价值11.4元，评级“买入”。

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