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小天鹅整合促进公司成长予谨慎推荐评级

2009/2/12/10:47 来源:银河证券

    1.事件

    小天鹅(000418.SZ)在被美的电器(000527.SZ)收购后,公司处于不断的资产整合处置过程中,剥离非核心资产,强化主营业务的规模和盈利能力,资本市场对公司的股价也有所反应,因此,我们对公司进行了分析和调研。

    2.我们的分析与判断

    规模扩张是公司目前的首要任务。小天鹅(000418.SZ)在被美的电器收购后,目前已经成为美的洗衣机事业部的重要桥头堡。公司在2008-2009年迅速投入资金扩大产能规模,目前公司的产能主要集中在新技术开发区,预计在2009年7-8月之间,小天鹅(000418.SZ)将达到滚筒洗衣机50万台,波轮洗衣机360万台的规模,以后将最终形成450万台波轮洗衣机,50万台滚筒洗衣机的巨大产能。相对于目前国内每年2000多万台的洗衣机销售量,小天鹅具备了进一步扩大市场份额的基础。我们判断,跑马圈地的规模扩张是小天鹅2009的重要经营策略,也是行业在未来2年重新洗牌的先兆。

    结构调整,主攻中高端产品。小天鹅(000418.SZ)自2008年4月以后,主要通过做减法来进行结构调整,优化产品构成。一方面,公司通过资产剥离,陆续出售、清算了一批非核心资产;另外一方面,公司向荣事达转让了双缸洗衣机的相关资产,从而使滚筒洗衣机和全自动波轮洗衣机成为了小天鹅(000418.SZ)的主要洗衣机产品,公司的产品定位上升至中高端。滚筒洗衣机和波轮洗衣机的毛利率分别为38%和30%左右,而剥离掉的双缸洗衣毛利率只有15%左右,并且双缸洗衣机也是未来消费升级的淘汰产品,通过剥离低端产品将有助于提高公司的资产使用效率和盈利能力。公司原有的双缸洗衣机出口订单和参与家电下乡的产品,我们预计公司将通过OEM的方式来完成,从长期来看,优化产品机构,主攻中高端市场将是公司的工作重点。

    渠道整合有望加快销售速度。小天鹅被收购后,资本市场对小天鹅的整合充满了期待,其中渠道整合是其中重要的一部分。我们判断,与美的电器相互开放渠道是加速小天鹅洗衣机销售的重要动力。一方面,小天鹅可以利用美的电器原有的经销商、专卖店进行销售,实现快速铺设网点,目前美的电器拥有超过8000家的专卖店,随着小天鹅产品逐渐进入到美的销售体系中,销售的快速增长可以期待,同时能够保证销售费用不出现巨大的膨胀,销售费用率甚至可能下降;另外,通过对渠道的把握,公司可以有效地调整产品销售力度,通过指标的层层考核,加大对滚筒等高端产品的销售考核,从而推动销售总量的增长。

    降低成本,提升盈利能力。美的电器拥有精细化管理的丰富经验,我们判断小天鹅将很快运用这套管理模式。通过优化供应链管理体系,在采购、存货管理等方面将有很大的提升空间,通过集中采购提高潜在毛利率水平;另外,提升企业营运能力,执行严格的成本控制和风险控制,公司将通过生产流程降低制造成本,提升盈利能力。我们预计,在未来两年中小天鹅有望通过集中采购和生产控制提高毛利率水平1%-2%。

    3.投资建议

    总的来看,美的电器(000527.SZ)对小天鹅(000418.SZ)的整合将有助于公司向良性的方向发展,我们预计公司2009-2010年有望保持较高的增长速度和盈利水平,长期来看公司具备良好的投资价值。根据银河证券估值模型,我们预计公司2008-2010年的每股收益分别为0.11元、0.34元和0.50元,给予公司“谨慎推荐”评级。

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